锂电网讯：9月2日，天齐锂业发布公告：8月30日，中国证监会发行审核委员会对天齐的配股申请进行了审核。根据会议审核结果，天齐本次配股申请获得审核通过。

按照10股配售3股的比例，本次可配3.42亿股，最高募资不超过70亿，这笔资金可以让天齐恢复些许元气。 

2018年对SQM的23.77%股权收购让天齐锂业背负了35亿美元的巨额贷款，这家当年营收只有62亿的公司再一次上演了“蛇吞象”。

对于这次收购，市场的反应和上一次不一样。天齐锂业的股价从年初到现在已经跌去了20%，与2017年10月份最后一天相比，其市值已经跌去60%以上。

曾经的天齐有过两三年的好日子。

天齐锂业尝过超额利润的甜头，在锂价最疯狂的2016年、2017年、2018上半年，天齐的销售纯利润率稳定在45%以上，连一向高利润的银行业面对这个利润水平都不免自惭形秽。

但供需失衡导致的狂欢只维持了两年多，2019年上半年，天齐的纯利又回到2014、2015年的20%水平。盛宴虽已结束，但是放眼全产业链，天齐纯利水平仍然非常可观。

如果没有2012-2014年那场惊心动魄的跨国并购，2016-2018年的这场锂业饕餮盛宴，天齐是没有机会上桌的。

在2014年完成了对泰利森母公司的收购之后，天齐完成了惊险一跃，从无名小卒变身为跻身于垄断牌桌的行业大佬。

在以自身资产3倍的价格拿下了全球最大的锂辉石矿山之后，市场对天齐的操作给出的几乎都是正面的评价，天齐的主人蒋卫平一时间成为各大媒体的座上宾。

一

持有泰利森为蒋卫平打开了新世界的大门，他知道这套打法可以继续下去，这一次他盯上了在世界最大、成熟盐湖——阿塔卡玛盐湖开发的盐湖巨头SQM。

上一次的收购前，整个锂业市场还远不如2018年那么火热，天齐的身份也只是无名小卒。这一次情况完全不一样了，已经成为行业巨鳄的天齐，在锂业还非常火热的节点，想要再一次上演“蛇吞象”的表演。和上次一样的是，这次收购仍然是溢价。

2018年，天齐开始了对SQM的股权收购，年利润只有20多亿人民币的天齐举债35亿美金，以40.66亿美元收购SQM23.77%股份。完成收购后天齐对SQM持股比例达25.86%，成为第二大股东。

2018年11月29日，35亿美元贷款放款，3个月后，天齐开始偿还第一笔“矿贷”利息。

这是一笔价格不菲的贷款。现在天齐的老板蒋卫平，每天睁开眼就要背负400多万的“矿贷”利息。光是这笔利息就已经吃掉了天齐的绝大多数的利润，2019年上半年天齐因35亿美元贷款财务费用暴增8.6亿元，天齐上半年的净利润被蚕食到只剩1.93亿元。

更不要谈还有到期要归还的35亿美金的本金，联想到眼下的人民币汇率，没有一颗大心脏真是承受不来。

尽管代价不菲，锂业界的“四湖三矿”蒋卫平已经染指其二。全球最大最好的盐湖和矿山都在天齐手中，放眼望去，天齐已处于金字塔顶端。

但是市场似乎并不认同这笔交易，人民币汇率下跌，锂价下跌，SQM股价下跌，多重压力下，天齐所持SQM资产已大幅跳水。市场纷纷开始重新评估这门交易是否划算。

收购SQM前，在锂价处于高位的那两三年，天齐锂业风光无两。2018年中报，天齐锂业基金机构持股数1.83亿股。但就在一年后的2019年中报，基金机构持股数只剩下0.46亿股。

在大多数的短线投资者看来，天齐这只股票风险较高，短期内很难恢复元气。

市场上除了对天齐风险的质疑，在生产、产能布局方面，天齐似乎也稍稍力有不逮，并没有显现出绝对的统御地位。 

天齐在澳大利亚奎纳纳一期2.4万吨氢氧化锂项目投资已经达到原预算的139.3%，远超原计划，但是量产时间却一拖再拖，要到今年年底前才能实现产能爬坡。天齐在锂精矿加工和锂盐生产设备方面的单位产能投资额也要超过它的追逐者赣锋锂业。

另外，高镍三元电池所需的氢氧化锂产能，天齐也仅有5000吨/年，远不及已经实现氢氧化锂规模供应的赣锋锂业。

二

如果说天齐在中国的锂矿产业占尽风头，那么一直处于追赶位置的赣锋锂业存在感则没那么强。但是，当前市场给予天齐锂业和赣锋锂业的市值则是越来越接近，在天齐债台高筑的这段时间，赣锋市值经常超过天齐。

赣锋从锂业加工中游起步，更专注制造锂化合物和金属锂，其中金属锂产量世界第一。另外，赣锋生产也主动往氢氧化锂倾斜，2018年其氢氧化锂产量1.47万吨，碳酸锂产量1.63万吨。而2017年赣锋氢氧化锂产量0.69万吨，碳酸锂产量1.83万吨。押注氢氧化锂可见一斑。

氢氧化锂是强碱，受《危险化学品安全管理条例》管制，仓储时间国家标准为不超过6个月。相对于属性稳定的碳酸锂，这不是一个那么容易驾驭的锂盐原材料。

在高镍三元市场，氢氧化锂取代碳酸锂作为原材料。由于供不应求，氢氧化锂价格一度在碳酸锂不断下探的情况下维持高位。

（来源：图为天齐财报根据亚洲金属网整理，注：图中所示价格均为含税价格）

2018年10月11日，赣锋锂业在香港联交所主板挂牌，成为第一家在A+H股上市的锂业公司。

2019年赣锋上半年净利润2.95亿，财务费用方面相对于负债累累的天齐锂业要好的多。

赣锋的产业布局也让人眼花缭乱，建设动力电池厂，投资前途汽车，进入废旧锂电池回收领域，开发811三元前驱体材料，还有下半年进入试生产的固态电池。但在锂矿投资领域，则落后于天齐。

上半年，赣锋锂业锂系列产品毛利28.85%，而同期天齐锂业锂精矿产品销售的毛利率为73.64%，锂化工产品销售的毛利率为52.63%。

毛利的差距来源于投资思路。

三

天齐锂业偏好以大代价拿下行业第一的优质资源，赣锋通常以较少的代价持有矿产资源股份，更看中短期的包销权，投资标的相对于天齐也更多。

赣锋目前主要锂资源来源于RIM公司的澳大利亚Mount Marion项目，这个矿山于2016年投入运营。根据JORC规则（澳大利亚矿产储量联合委员会）控制及推断的资源量为270万吨LCE（碳酸锂当量），平均氧化锂含量1.37%，是目前全球第二大投产的锂辉石矿山。

2015年、2016年及2018年赣锋锂业累计对RIM投资达8732万美元。2018年12月，赣锋在RIM持股终于达到50%，和持股50%的PMI共同运作RIM公司。赣锋也早早和RIM签订了长期包销协议，2017年至2019年包销其全部锂精矿，2020年后每年包销不少于19.26万吨的锂精矿。

至此，赣锋锂业在四湖三矿中拿下其中的一个矿山。

相对于天齐锂业，赣锋付出的成本小很多，但是这并不代表天齐是冤大头。

（数据来源：天齐财报根据roskill整理）

按照Roskill整理的数据，天齐的锂盐生产成本属于第一梯队，而赣锋的生产成本处于第二梯队。主要是由于天齐所持有的泰利森格林布什矿山品位高，在2%以上，同样的加工能力，天齐可以提取更多的锂精矿，成本区间在3-4万/吨，优势明显。

成本优势不仅关乎利润，还关乎到应对锂价继续下跌的抗风险能力，甚至是发动价格战的能力。

赣锋一直都知道自己的尴尬处境，但是优质资源永远是稀缺的。

2019年3月赣锋再次入股Pilbara，总持股达到8.37%，成为其第一大股东。Pilbara公司运营的澳大利亚Pilgangoora钽锂矿在2018年下半年正式投产。锂资源量708万吨LCE（碳酸锂当量），平均氧化锂含量1.27%，赣锋拥有每年16万吨锂精矿石的包销权，合LCE约为0.5万吨。Pilbara在二期项目建设投产后，将会向赣锋额外提供最高不超过15万吨的二期扩产锂精矿。但氧化锂品位1.27%的矿山很难给赣锋带来成本优势。

“四湖三矿”之一的Olaroz盐湖也是赣锋的目标之一，2019年8月18日，赣锋发布公告称，已完成对Minera Exar的持股比例至50%。Minera Exar在阿根廷运营Cauchari-Olaroz锂盐湖，赣锋拥有第一期规划产能2.5万吨电池级碳酸锂77.5%的包销权，项目于2020年投产。

相对于天齐在矿山、盐湖纷纷拿下成熟度高、品位高、产量大的市场龙头，赣锋锂业持有的资源则没有那么顶级，并且多数为新项目，未来情况尚不明朗。

四

在顶级资源瓜分殆尽之后，玩家们开始纷纷争夺次优的资源和开发新项目，试图冲破现在的格局。

成熟的盐湖分布在南美锂三角和中国，成熟的锂矿山主要在西澳大利亚。其中，澳大利亚、阿根廷、智利是开发条件较好，开发也较成熟的区域。

玻利维亚和中国虽然储备量也很大，但是开发困难重重，到现在都没有实现大规模放量。

玻利维亚“天空之镜”乌尤尼盐湖，是世界上锂资源最丰富的盐湖，但是镁锂比高达22:1，提锂困难且成本高。一般来说，优质的盐湖镁锂比不高于8，可采用沉淀法提锂，工艺简单，成本低。

2018年10月，德国锂电池制造商ACI，击败其他七家公司，成为玻利维亚国家锂矿公司（YLB）在乌尤尼盐湖开采、锂电池生产项目的合作伙伴。

7月25日，贤丰控股发布公告，3万吨碳酸锂项目落地玻利维亚乌尤尼盐湖，贤丰控股自称采用来自俄罗斯的第二代吸附法提锂技术，可以对高镁锂比进行提取。

中国新疆特变电工集团有限公司与玻利维亚国家锂矿公司（YLB）成立合资企业，在玻利维亚建造一座投资金额逾10亿美元的碳酸锂工厂。

中国是世界第四大锂储量大国，锂矿在亚洲，中国独有，主要分布在四川。

四川甲基卡有望成为世界级矿山，融达锂业所运营的康定甲基卡矿山，锂辉石矿平均品位1.42%，仅次于行业第一的泰利森格林布什矿山。但是受限于环保问题，多年来迟迟开不了工。今年6月10日融达锂业举行投产仪式，融达锂业总经理吕斌预计19年将产出锂精矿3万吨，合LCE（碳酸锂当量）约1000吨。

我国锂资源卤水占比达80%，主要分布在青海、西藏。

西藏扎布耶是全球第三大盐湖，镁锂比世界最低，但是由于位置偏远，地处拉萨以西1000公里，交通不便，导致开发进展缓慢，尚未有规模量产。值得一提的是，天齐拥有扎布耶20%股份，比亚迪也有参股扎布耶。

青海柴达木盆地都是高镁锂比湖，在青海盐湖折腾多年以后，盐湖股份挂上了ST的牌子，面临退市的风险，比亚迪当年雄心勃勃的合资项目也鲜有声音。

五

2018年雅保、SQM、天齐、赣锋、FMC分拆后的livent前5大供应商的锂化工产品产量占全球总产量的68.5%，而在2015年之前TOP5的份额稳稳高于80%。这几年由于各类玩家入场，锂业供给空前高涨，前五份额呈下跌态势。

（来源：天齐锂业财报引用Roskill，单位：吨LCE）

这不是头部玩家们希望看到的，已经接近满产满销的巨头们只有通过扩大产能来挽回份额。

天齐锂业泰利森二期、三期项目预期在今年三季度及2020年投产，二、三期将把产能提至LCE（碳酸锂当量）16.8万吨/年和LCE（碳酸锂当量）22.5万吨/年。

到2021年，SQM将完成扩产至12万吨/年的碳酸锂扩产计划，2.95万吨/年的氢氧化锂扩产计划。

赣锋锂业计划于2025年形成年产10万吨矿石提锂、10万吨卤水提锂的LCE产能。

2018年，智利的核能委员会撤销了对美国雅保的已经批准的增加锂产能配额的授权。雅保的LCE（碳酸锂当量）生产配额为每年8万吨，如果增加批准，将达到12.5万吨。被拒绝之后，雅保没有放弃，准备继续提出增产要求。

智利和阿根廷政府对于扩产审批比较谨慎，南美各锂项目的扩产均有延后现象，由卤水资源带来的锂化合物的供应增量可能会在2020年以后。

（赣锋锂业2019半年报引用国泰君安）

短期来看，市场的主要增量在澳洲矿山，而这正是天齐的领地。

六

天齐收购SQM前，资产负债率为27.7%，收购后高达73.2%，着实压得人喘不过气。

一旦让天齐喘过气来，联合降价是天齐会采取的选择。

今年年中，雅保、SQM、天齐锂业共同表示将拒绝参与伦敦金属交易所（LME）的锂合约报价。

在资源行业，垄断的核心在于垄断供应。短期内，供应的增量在巨头们的盘子之内，不存在新的变量。

垄断供应还有更细节的诠释：成本和品质。而巨头们更是在这两方面占尽优势。

没有增量市场的世界，存量竞争异常残酷。

8月26日电池级碳酸锂均价6.3万元/吨，较6月初下跌18.2%。电池级氢氧化锂从6月份的8.8万元/吨降到当前的7.3万元/吨，下滑幅度为17%。

8月份，上海有色网SMM新闻称，江西地区部分新投产锂盐厂为获取客户，出现低价抛货行为，而部分磷酸铁锂及锰酸锂材料厂基于自身成本压力，已有低于6万元/吨的电池级碳酸锂成交价格出现。

2013年就进入锂业市场的成都雅化集团，2019年上半年报显示锂产品的毛利率只有3.32%，市场价格已经快到其成本线，毛利率和行业巨头有云泥之别。

这还只是眼下的情况，如果到明后年，巨头们产能大幅提升，真要打起价格战，到时候那些成本线较高的企业将何以自处呢？

七

对于一家锂业公司，进入一流车企的供应链难度是非常高的。

随着动力电池对安全性和续航里程的要求提高，目前优秀车企对于锂原材料产品品质要求已经高于传统意义的电池级碳酸锂标准。车企对锂化合物考量的因素包括：磁性物质含量、主成分、含水量、不同批次产品的一致性、长期供应的稳定性等。

8月23日，彭博社报道，南京LG化学成为特斯拉上海工厂的电池供应商。

LG化学面对特斯拉NCA电池所需的氢氧化锂，选定了中国的锂矿两巨头。

2018年8月14日，赣锋锂业与LG化学签订了订货合同，约定从2019年1月1日起至2022年12月31日，赣锋向LG化学销售氢氧化锂产品4.76万吨。9月18日，又补充了合同，从2019年1月1日至2025年12月31日，增加向LG化学销售氢氧化锂和碳酸锂产品共计4.5万吨。

今年8月22日，LG化学和天齐签订了氢氧化锂长期订货协议。单一年度氢氧化锂供货规模，不低于天齐澳洲奎纳纳地区的氢氧化锂建项目投产后产能的15%。奎纳纳拥有两条年产2.4万吨氢氧化锂产能，合计4.8万吨，一期在去年底进入调试，今年年底前产能爬坡，15%大概是0.36万吨，如果是两条产线，15%则是0.72万吨。　

因为强碱的身份，氢氧化锂的工业卫生问题比较麻烦。天齐未来氢氧化锂的产能主要在澳洲，目前仍没有做大规模生产验证。而赣锋在国内，并且处理氢氧化锂的经验也相对丰富，所以目前赣锋从LG获得了相对更多的订单锚定。

值得注意的是，锂辉石制备氢氧化锂的成本相对于盐湖卤水要成本低很多。行业内一般采用锂辉石制备氢氧化锂，天齐的成本优势非常明显。

天齐的35亿美元贷款本金是目前所有天齐股民的心腹大患。除了配股的70亿，天齐可以利用的杠杆还有H股和A股债转股，但即使进展顺利，偿还本金也非常吃力。

2016年底，如日中天的沃特玛母公司坚瑞沃能入股锂矿公司Altura19.9%股份。 

2018年11月8日，处于倒闭边缘的坚瑞沃能修改了与Altura原先签订的承购协议，使得承诺的最低购买量下降50%。Altura取消了坚瑞沃能关于未来增量的认购权，并与赣锋锂业全资签订了新的三年承购协议。

2019年6月24日，杉杉从坚沃智能买走了其持有的全部Altura11.83%股份。8月21日，坚瑞沃能发布公告，彻底终止了包销协议。

这对于目前还在场的玩家是最好的警醒。

眼下对于天齐锂业是黎明前的黑暗时刻，挺的过去，市场会奖励这种懂得集中资源、单点突破的公司。

挺不过去，流动比率只有71.8%的天齐只有变卖资产这一条路可走，没有了优质资产的天齐将变回nobody。

根据Roskill报告，2018年可充电电池市场锂消费约为14万吨LCE(碳酸锂当量)，占锂消费总量的55%，其中汽车动力电池约为9.1万吨。未来锂的需求主要来自锂电池行业，预计到2026年锂需求量将增加至超过100万吨LCE(碳酸锂当量)。

出于对新能源行业的一贯看好，祝愿天齐锂业有个美好的明天。（个人观点，投资需谨慎）